（文/刘媛媛 编辑/周远方）

10月17日，“雪王”拿下福鹿家的交易尘埃落定，蜜雪集团挥出2.97亿元，拿下鲜啤品牌53%的股权，实现绝对控股——完成上市后的首笔大收购。

资本市场，不太给面子。

10月16日走出小反弹高点后，一路掉头向下，击穿400港元支撑位，仍未有止跌迹象。

股价一定程度上反映了当前市场认知的分歧，前期涨幅积蓄估值回调压力、产能利用率下滑、咖啡赛道和海外扩张受阻放缓……短暂的上市蜜月期之后，各种现实质疑接踵而来，为“雪王”在啤酒赛道想要开辟的新篇，投下不确定的阴影。

当然，网的视角，不局限在短期财务，也不单独关注一个“雪王”。

今年年初，我们写下《大就是强：从蜜雪冰城们的涌现，看中国经济真正的底力》，把蜜雪冰城的规模快速扩张放到“东亚连锁消费怪物房”的崛起群像中，放到“14亿人跨过人均GDP 1万美元、城乡融合打造第三大资金池”的大背景下，我们做出的判断是：

中国正在复刻并升级“美国婴儿潮+战后工业化”的需求-供给共振，只是体量更大、速度更快、数字化更彻底。

蜜雪冰城们的崛起，不是简单的西方工业消费连锁在中国市场的复刻，而是一套建立在中国更高效基建和社会供给体系之上的一层新的快消基础设施，它们轻易突破了麦当劳、星巴克、肯德基们花了近50年构建起的3-4万家门店的规模天花板，向着更高的规模水平线狂奔而去。

因此，在不到一年的时间里，蜜雪冰城的门店从年初4.5万家涨到5.3万家，相当于在星巴克头顶再叠一个肯德基中国；在这一规模下，“雪王”把自己的“原料-冷链-数字系统”平移到咖啡、冰淇淋、啤酒等其他“即饮液体”，全在情理之中。

真正有悬念的反而是，在啤酒这一特定赛道，中国式的升级具体怎么走？

这当然要解剖一下蜜雪集团与福鹿家的资本操作，同时，也得摸一摸美国“精酿革命”的石头。

01| 一场“体外培育”的曲线扩张

2025年10月，蜜雪冰城上市后的首笔重大收购搅动行业神经，公告以2.97亿元获得鲜啤福鹿家53%股权，实现绝对控股。

按照公告信息，鲜啤福鹿家创立于2021年，主要通过线下门店，为消费者提供现打现饮的鲜啤产品，包括经典款鲜啤及果啤等创新款鲜啤，产品价格集中在5.9元至14.9元区间。截至2025年8月31日，鲜啤福鹿家拥有约1200家门店。

但这笔交易的特殊之处远超资本层面，因为福鹿家实际控制人田海霞系蜜雪CEO张红甫的妻子，收购前直接持股超60.05%，并通过郑州麦浪同舟间接持股20.41%，合计超80%。交易后仍保留39.84%股权，对应估值约2.2亿元，投资回报达8.2倍。

并且，此次交易结构暗藏巧思：蜜雪先是拟向鲜啤福鹿家注资2.86亿元，认购其经扩大注册资本的51% 股权；后与独立第三方股东签订股权转让协议，受让其持有的福鹿家经扩大注册资本的2%股权。

即通过“2.856亿元增资+ 1120万元股权转让”的组合方式，蜜雪不仅规避了单一收购可能触发的反垄断审查，更被业内解读为“体外培育成熟后并入上市体系”的典型操作。

值得注意的是，此次收购市盈率约523倍、市净率29倍，远超A/H股啤酒板块不足30倍的平均市盈率，以及约2.5倍的市净率，高估值引发市场对交易公允性的讨论。

支持者认为，应着眼于福鹿家未来的增长潜力和与蜜雪整合后的巨大协同效应；而批评者则担忧，这是否构成对上市公司资金的不当输送，损害了小股东的利益。

不过，从战略层面看，这场收购标志着蜜雪正式跳出茶饮舒适区。截至2025年6月，蜜雪已拥有超5.3万家全球门店，但据中国连锁经营协会数据，其核心的新茶饮赛道增速正从2023年的44.3%放缓至12.4%，寻找第二增长曲线成为必然。

凌雁管理咨询首席咨询师林岳向网指出，蜜雪冰城收购福鹿家是一个战略性的业务延伸，是布局第二增长曲线的关键一步，这与王老吉、娃哈哈等品牌此前推出白酒业务有本质的区别。

谈及收购原因，蜜雪方面也称，该投资主要是为了实现更广泛的产品品类覆盖，从现制果饮、茶饮、冰淇淋和咖啡延伸至现打鲜啤，进一步满足消费者对高质平价产品的共同需求。

对于精酿啤酒行业来说，亦有一定的积极意义。播客节目“啤酒事务局”创始人周天宸认为，有越来越多的参与者，特别是像蜜雪冰城这样的茶饮巨头进入精酿啤酒市场，对于行业的长期发展和“破圈”，是一个积极的、正面的信号。 “它至少带来了资本的关注、供应链的潜在优化，以及对大众市场的教育。”

02| 盲目跨界or双生密码？

虽然当前跨界经营屡见不鲜，饮品行业的边界也正在不断模糊。前有王老吉、娃哈哈推出白酒产品，后有众多茶饮品牌涉足咖啡、烘焙等领域。

但蜜雪此次直接收购一个鲜啤品牌，仍让不少人感到疑惑：茶饮和鲜啤，这两个看似分属不同时段、不同消费场景的品类，结合后真的能产生“1+1>2”的效应吗？

具体来看，时间场景上，奶茶、咖啡主要集中于日间消费，尤其以午间至傍晚为高峰时段，满足的是办公间隙、逛街小憩或午休提神等即时性、功能性的个人消费需求；而啤酒的消费时段则集中在夜间，特别是晚餐至深夜，对应的是下班放松、朋友聚会、观赛娱乐等社交性、休闲性的群体场景。

奶茶店往往强调“即买即走”的便捷性，空间设计偏向明亮、轻快，以满足快速流转的客群需求；啤酒馆则更注重“停留与体验”，通过营造放松、氛围感的环境，鼓励顾客延长驻留时间，深化社交互动。但福鹿家很多窗口店都与蜜雪冰城一样，不设座位，强调高周转和便捷性。

在选址上，传统茶饮品牌高度依赖人流量密集的商圈、校园和社区街边，追求高曝光；而精酿啤酒馆则更倾向于选择餐饮聚集区、夜生活活跃地带或具有休闲氛围的转角位置，以精准触达目标客群。

二者在传统模型下似乎分属两套不同的逻辑。

但林岳认为，蜜雪与福鹿家有高度契合的商业模式，比如，都走的高质平价路线、具备强大的供应链基建、成熟的加盟商机制，无论是定位、理念还是管理运作，各自都像是不同赛道的另一个自己。

并且，这种看似“错位”的特性，恰恰构成了蜜雪与福鹿家整合后具有想象力的互补空间。

“其实实际落地后，双方品牌流量、IP声量在社交平台上都可以互相加持。”林岳表示，啤酒赛道更聚焦夜间消费和社交属性，与茶饮的全时段经营有一些互补，运营方面由于福鹿家本身也有成熟的模式，并不需要担心选址、管理的问题。未来在供应链整合的基础上，与蜜雪进行产品研发的共享、联名营销等也都能实现1+1>2的效果。

在其看来，这不是一场盲目的跨界冒险，更像是“双生密码”，尽管产品形态迥异，却在很多方面能共享同一套底层操作系统。